スターアジア不動産REIT 第3回PO

スターアジア不動産REITのPOが発表されました。


2018年2回目で2017年夏のPOを含めると３回目になります。事前に物件の譲渡が発表されており分配金の嵩上げがリリースされていましたので、ある程度は想定の範疇でしょうか。正直、1年に2回はやりすぎ感もありますが、ここは飴と鞭スタイルで、売却益を還元しつつPOを行うため、投資口価格の下落を抑止しており、良い傾向ではあるのですが、昨年同様、1月権利を挟んでのPOを想定していたため、個人的には残念な気持ちもあります。
前回のPOで白山の学生マンションの優先交渉権や今回の優先交渉権である次期パイプラインで専門学校の分館などが見えていますので、次回権利の1月付近もPOをしてきそうな雰囲気もします。

現在、投資口価格107000円ほどなので、前回PO価格106,724円より下がることが確定で、10万円程度でのPOとなるように見えます。現時点でもNav倍率は0.97なので、Nav1倍割れのディスカウント増資となり、既存の長期投資家にあまり旨みは無いです。恐らく、分配金アップのリリースで、もう少し投資口価格を上げてからPOをしたかった雰囲気を感じますが、一気に投資口数を増やすより、少しづつ増やし、下落をマイルドにしたいように感じます。

分配金は2019/1が3,580円、2019/7が3,400円と現時点で特配込で6.5%ほどですが、固都税抜きで1期2800円ほどなので、巡行での分配金は2700円程度で利回り5%程度ほどでしょう。

今回PO対象物件は以下の通り
アミューズメントメディア学院本館、グランジット秋葉原、ベストウェスタン東京西葛西グランデ、ホテルWBFアートステイなんば、東神戸センタービル

アーバンパーク新横浜はJR九州に譲渡となったようです。

専門学校はテナントが入っている限り稼働率は安定しそうですし、グランジット秋葉原はカプセルホテルということで、面白い物件ですが固定賃料とのことで、アップサイドは見込めない代わりに安定稼働を得ることが出来ます。

NOI利回りも関西の物件で4.2％～5%ほどですが、首都圏の物件は3%前半まで落ちています。スターアジアの首都圏偏重戦略は資産面では非常に心強いのですが、利回りが取りにくくなっていますので、今後の不動産市況がマイナスに転じると含み損や運用利回りが厳しくなりますし、不動産市況の好調が継続すると、高値での物件組み入れを余儀なくされます。特に首都圏のビルの需要が強く、ビル取得が困難になっていることもあり、各投資法人も苦戦しており、そのような背景もあり、専門学校という特殊なアセット取得という流れになっているようにも見えます。当投資法人は前回POで物流倉庫多め、今回はホテル多めと、ビル以外でなんとか賃料維持しようという意図は見えます。このような流れも、古参REITのPO非積極的で守り重視なところ（平和Rなど）と明確に異なります。危うさも孕んでいますが、2016年に614憶でIPOしてから、2年で資産1000億到達は新興REITの中では拡大のスピード感が頭一つ抜けています（投資口価格はそんなに伸びていないですが…。）　資産規模増大で、各種インデックス組み入れインパクトなども期待できますが、スポンサー含めて資産拡大を急いでいる印象をどうしても受けてしまいます。ネガティブな話題ばかりですが、利回りも現時点では特配込みで6.5％ですし、希薄化も１４％程度ですので、大きな下落が無いことを期待したいです。前も書きましたが、A格付取得が近づいてきたように思います。

私はここがREIT部門の第2位なので、被弾確定ですが、運営の辣腕に期待しているので変わらずホールドして、分配金を頂く予定です。

J-REITフェア２０１７に参加

本日、J-REITフェアに参加してきました。
自分の備忘録的なスタンスでメモ程度の内容ですが、まとめました。

★投資法人みらい（ブースでの質疑応答）

・物件入れ替えは偏ったポートフォリオの解消が目的
・不動産が高騰しておりアセットの組み入れに苦労している。
・利回りをとるために、少量のグロースアセットを追加（奈良商業施設）
・グロースアセットの割合は増やさない。あくまで少量
・湾岸の需要は旺盛であり、天王洲の物件も入居率は９０%以上
・湾岸エリアに偏るため、天王洲の物件は今のところ５０％に抑えている

本当は結局イデラのEXITを三井物産がサポートしているんですよねって聞きたくもなったけど、忙しくて物件入れ替えの件くらいしか聞けませんでした。

★スターアジア不動産投資法人（説明会＋ブースでの質疑応答）

・新規で組み入れしたメザニンローンの裏付け不動産は所有組合が返済できない場合は問題ないか。償還は平成35年だし、オリンピック後になる、不安
→4割価格が下落しても問題ないように設定している。

・ホテルの運用について、価値開発がやっている。当社は財務が悪く倒産するリスクがある。運営についてリスクはどう考えているか。
→オペレータが変わっても収益性に問題ないようにシミュレーションしているため問題ない

・来期は特配が消えるため、分配金が大きく下がる。これを不安に考えている投資家さんが多い。まだ発表できないが私どもとしては何らかの策を講じる予定である。

総括：この時期にこの発言は悩ましいです。口数を減らす準備はされていた人もいるんでしょうね。自社株買いか物件入れ替えか他の別の手か、どうなるんでしょうね。
また、スターアジアは組み入れ予定物件を公開していました。物件は中型倉庫とホテル、変わり種のアミューズメント施設（バグ―ス池袋）とまずまずな雰囲気でした。公募増資するため投資口価格を上げる必要があるので何らか策はどの道行うような気がします。

★インベスコ・オフィス・ジェイリート投資法人（説明会＋ブースでの質疑応答）
・プライムタワーは稼働率が上がっているが、周辺は閑散としており、今後のリーシングは不安がある。さらに18年には渋谷エリアにオフィスビルが竣工することからも今後に不安がある
→IT企業などから需要も多いエリアで、賃料も競争力ある水準なので一定の訴求力はある。

・名古屋も稼働率が低下していたが、最近は持ち直しており安心している。名古屋駅は駅ビルはじめ駅前開発が進むが今後はどうか。
→駅前に比べて賃料水準が安いので競争力はある

・仙台の物件は一見微妙と思うが、周りの物件とそう変わらない。こちらも競争力は問題ないか
→交差点に位置しており視認性も高く競争力はある。

・NAV水準をあげるために色々な可能性を探るとの話で、分割の検討もお話されていた。
具体的な話は進んでいるのか（講演では投資口価格が上がらないと増資はしないと断言されていた）
→あくまで可能性の話で、投資口価格を上げるための施策の一つ。具体的には進んでいない

・米REITのインベスコではモーゲージ債に特化した商品もある（IVR：インベスコモーゲージキャピタル）日本ではスターアジアがメザニンローンへの投資を始めたが、将来的に組み入れの可能性はあるか
→将来的にはあるかもしれないが、今のところはない。


・以前に規約を変更し、ビル以外のアセットも組み入れの可能にした。今後はリテールやホテルも増やすのか。
→あくまで、大規模オフィス中心。ただ、リテールで上にオフィスが付いていたり、ホテルにビルが併設されているような物件に魅力的なものもある。そういった物件に柔軟に対応したいと考えている。

・アクア堂島の取得に対して、取得元の日本ビルファンドとインベスコの鑑定価格が大きく異なる話題となった。高値掴みになっているとは思わないが、どのような要因で価格差が生まれたと認識されているのか
→PMなどが大手から独立系に変更するなどで運営に関する費用が変わってくるため、これらの差異などが鑑定価格に反映された。鑑定は定期的に行うが不動産取得時に鑑定した価格から、大きく乖離した価格は設定しにくい。そのため価格差が生まれた。

・海外不動産のREIT組み入れは今後予定しているか
→規約改定で出来るようにはなったが、今のところは予定なし

総括：聞きたいことは十分に聞けましたし、魅力的であるとの認識も変わりませんので、追加投資を検討しても良いかもしれません。

★ヘルスケア＆メディカル投資法人（説明のみ）
・中期的には資産規模1000億を目指している。現在400億弱。スポンサーのパイプラインを考慮すると700億程度は見込める。中期目標は将来達成可能と考えている。
・投資口価格の下落の直接的な原因は虐待の問題と理解している。オペレータリスクが表面化した事件であり、シニアREITに対する評価が一変した。
・中長期的には病院のREIT組み入れを通じて拡大させていきたいと考えている。
・新潟リハビリテーション病院はスポンサーの三井住友リースで取得済み。168床あり、県内有数の規模。REITへの組み入れに向けて進んでいる。

総括：指標面は不明ですが新潟リハビリ病院は地方の寂れた病院という訳でもなく、内科なども併設されていてそれなりな規模。将来組み入れのシップ千里ビルディングは老人ホームに総合病院が付いており、近未来的な不動産でいかにもREIT向きだけど、高そうなのでNOIが弱くなるかも。

他にも日本ロジと平和不動産とMidcityの説明を聞き、地所ロジとプレミア投資法人のブースを訪問しました。

★日本ロジは底地を活用した建て直しをしているようです。底地がREITのものなので、NOIが高くて良い施策だなーと感じました。他社築古倉庫を建設会社が一時取得し、再開発を進め、REITに組み入れる共同PJも進めているようですし、外部成長は出来そう。利回りは一見低く見えますが、AA+なのに投資口価格が下がっているため、相対的に魅力も感じます。

★平和不動産は不動産高騰時は様子見し市況悪化と共に逆張りで物件を買うとのことです。利回り水準が４．５％程度で低めなので、新規投資に関しての妙味は感じませんでした。

★Midcityはツインタワーが大半を占めておりネック。大阪のこのビルは不動産好況の現在ですら含み損を抱えているそうです。市況が悪化すると大変な気もするし、Panasonicが多くを占めているようでリスクも感じました。ここも評価されて利回り水準が上がっているので新規での妙味は感じませんね。

★地所ロジはロジクロスは小さいし、ロジポートはラサールと共同でポートフォリオの魅力が劣るのではと率直に聞きましたが、他社から購入した物件も含めニーズのあるものを揃えているとのこと。後発のため先行する三井やGLPに比べて遅れている点については認識されているようで、湾岸にこだわらず内陸部も含めて競争力のある物件を揃える方針のようです。地所のリートに関するトラックレコードが強みのようで他社に比べて美味しい物件を取得しやすいとのこと。地所が開発中案件もあり、２０００億規模までは揃えることが可能とのこと。今は物件が微妙だとかいわれているので、暴落したら今後の成長でチャンスとなるかも。
（ちょっとケンカ売っている感じがしますね・・・申し訳ないです）

インプットが多くパンク気味なので、整理してから今後のスタンスを考えようと思います。

スターアジア不動産投資法人 第3期運用報告

長期投資中のスターアジア不動産投資法人から運用報告が届きましたので、ご紹介します。

今期は4月に公募増資を実施し、615億→735億に資産規模を拡大させています。
資産規模としては格付け無しでは突出しており、低位リートではOneリート（旧SIA）とさくら総合の間に位置しています。



追加取得分の目玉物件は原木ロジスティクスの半分とベストウエスタン東京西葛西ですね。
ベストウエスタンは価値開発が運営するホテルであり、当物件はTDRが近く、高稼働率が期待出来ます。
ただ、京葉線沿いでなく、東西線沿いですので、リゾート用途としては２流でしょうか。

原木ロジを加えた結果、物流施設がポートフォリオの３２％を占める状況となっています。
物件の質は格付けの無い低位リートの中ではまずまず程度だと思います。

REITの運用報告以外にもスターアジアグループ創業者と当法人社長の対談もありました。対談ではスターアジアグループがGSAスターアジアを設立し、学生向けマンション開発運用を始める旨が記載されていました。これらも将来的には当法人に組み入れられる可能性があります。

現状は公募価格を５％程度上回っている状況で、足許も低位リートが優位な状況ですし、当社については良い相場環境が続いているように思います。しかしながら、３期と４期が特益が出ている状況であり、この２回で８０００円を超える分配金が発生しており、この賞味期限が切れます。巡行の分配金は２７００円程度ですので、実質利回りは５％程度まで下がります。賃料など、大きくは上昇する訳はないので、新たに売却益を計上するような展開にならなければ、ボーナスステージ終了で株価は下がる恐れがあります。このチキンレースをどう対応するかは投資家次第です。私はNISAで買い付けしていますし、当法人の手腕に期待していますので、基本的にはこのままとしたいと考えています。

【諸データ】
・運用資産　７３５億円
・格付け　無し
・LTV４６％
・平均稼働率９７．３％
・利回り６．４８％（物件売却による特益効果含む）
（巡行利回りは５％程度）

日経IR 投資法人みらい

日経IRで私も保有している投資法人みらいの説明を聞いたので紹介します。

そもそも、日経IRにいってなぜREITの解説書いてるんだよ！って突っ込まれる方がいらっしゃると思いますが、株の方は仕入れた情報を元に新規投資に向けて精査中なのでご了承ください

天下の5大商社、三井物産と中国不動産フォースングループ傘下のイデラキャピタルが手掛けるJ-REITです。
三井物産はプロロジや私募REITを手掛けており、運用実績も上々です。

そもそも、今回のみらい上場に至った経緯としては、資源ビジネスに傾斜し、2016年期には原油をはじめとしたコモディティ安により、赤字に陥ったことが要因の一つのようです。この件で不動産をはじめとした多角的な運用事業に取り組む流れになったようです。
その一方、2chのJ-REIT板などでは三井物産が中国ビジネスを加速させるためにフォースンと組み、フォースンの日本物件のEXITに使われているだけと見る人もいます。

【諸データ】
・運用資産15物件　1007億円
・格付け　A+
・LTV４６％
・平均調達金利０．４５％
・平均稼働率９９．４％
・利回り５．９％（3期5100円、4期5100円）


三井物産で上記の条件であれば、かなり割安に見えます。これはイデラキャピタルが怪しいとか物件が微妙とか諸説あります。
以下が保有物件です。




旗艦物件の品川パークタワーは「都心の半額でリーシング可能なので訴求力があります」と説明されましたが、最寄り駅のJR品川シーサイド駅、京急青物横丁駅に関してアクセスが非常に悪いので、安さを取って足りる業種（システム屋とか）には好まれると思います。ただ、安ければいい人はさいたま副都心や海浜幕張のようなちょっとした僻地でも良いのです。「ターゲットは都心まで客の都合で行く用事はあるけど、普段はビルに籠っているよ」って人です。ちょっと条件が特殊な気もします。

他に比率の高い川崎もちょっと魅力にかける感じですし、都心の一等地である新宿や渋谷のビルは中型の微妙な物件です。イオン葛西は用事があって立ち寄ったのですが、内装は古くて価値が高そうな物件には思えませんでした。という訳で客観的に他のA＋格やAA-格と比較しても物件の質は一段劣ると思われますので市場は冷静な判断を下していると考えます。

次に中長期の物件組み入れ戦略は以下のようです



今後はニュータイプアセットという、ビルやレジデンスといった伝統的な不動産投資対象以外を重点的に攻めるといっています。インダストリアルは工場や研究施設、倉庫等が該当しており、AA格の産業ファンドや物流特化型REITも手掛けているので理解出来ますが、インフラやシニア、病院などについては特化型REITが低迷しているので不安を覚えます（森林に目が行きますが、これはダウREITでは一般的なアセットなので特に意見はないです）

自分自身も不安を抱えながら投資していることもあり、ポジティブにもなれずネガティブにもなれずといった感じでした。ただ物産側が本気で不動産投資ファンド業を手掛けて収益化しようとしている一環であるため、純粋なイデラの嵌め込みゴミ箱って訳では無いというのは一定は伝わったので、そこらへんは良かったと思います。投資案件があった際に、倉庫はプロロジ、オフィスやレジは私募と使い分けて、それ以外をみらいが担当するような状態になるかもしれませんが、、、パイプラインに期待するしかないですね。

まぁ、そもそもREIT初参戦で物件をみて、当社を買いたいって思う人は皆無だと思いますし、そういう意味では玄人向けかもしれません。

前述のスポンサーの信頼性や資産規模から考えると、将来のAA格組み入れは狙えると思います。「2020年までに外部成長をしながら分配金5700円（年間11400円で現株価に対して6.5%）まで成長させたい」と言っていましたので、期待しながら見守ります。

インベスコオフィスREIT 第6期資産運用報告

インベスコオフィスREITに長期投資をしておりますので、資産運用報告書をもとにご紹介します。

＜概要＞
インベスコ・オフィス・ジェイリート投資法人は、世界有数の独立系資産運用会社であるインベスコ・グループに属する本資産運用会社が資産の運用を受託する投資法人です。Sクラスのオフィスに集中投資するのが特徴で、横浜みなとみらいのクイーンズスクエアや恵比寿プライムタワーなどのそこそこ有名な物件を保有しています。格付けはA＋を取得しているものの独立系外資リートで信用力に不安があり、投資口価格が割安で高利回りなのも特徴です。

＜トピックス＞
今期は物件の入れ替えと手元資金での物件の新規取得を行っています。


売却したのはトリトンスクエア、購入したのは錦糸町プライムタワーとアクア堂島東館です。トリトンスクエアは住友商事とその系列子会社が退去する見込みであり、稼働率激減の危機に瀕していたこともあり、物件売却は投資家に好感されました。売却と同時に優先交渉権を行使し錦糸町プライムタワーを取得しています。手元資金で取得したアクア堂島についてはJ-REITの日本ビルファンドより取得しましたが、両投資法人の物件に対する鑑定価格が大きく違うことで話題になりました。（NBF側16.8億、インベ側19.1億）




投資口価格が下落していた理由の一つは恵比寿プライムタワーのリーシングです。今年の1月には８５％まで低下していた稼働率が９２％まで復活しています。本物件は見学しましたが、立地の割に周辺環境が少し微妙だったことや、渋谷ヒカリエなどの築浅で競争力の高い物件が同一エリアに建設されたこともあり、相対的な魅力が薄れているように感じました。当物件の帳簿価格が高いこともあり、値下げしてリーシングすると分配金の下落に繋がる可能性が濃厚であり、思うように運用出来ていなかったものと推察します。直近の稼働率を向上させた運営力は一定の評価ができると考えます。（とはいうものの、当物件は稼働率が安定していないので安心が出来る状況とは言いきれません）

もう一点の懸念事項は名古屋プライムセントラルタワーの稼働率です。こちらは現在８６％となっており足を引っ張っています。名古屋駅は巨大な駅ビルを建設中であり、更なる稼働率低下が懸念されますので、本物件の稼働率推移は注視した方が良いかもしれません。

＜指標など＞
投資口価格　101,700円　分配金利回り　5.72％　NAV倍率　0.88

今期は物件の売却益を分配金として還元したことや自社株買いもあり、投資口価格が大幅に上昇しました。来期以降は巡行ベースの分配金利回りとなるため、上記のように利回りは５．７％程度に低下しています。不動産市場が高騰しており、公募増資を交えての外部成長が難しい状況や、仮に増資出来る状況であっても現状でもNAV1倍割れであり、再びディスカウント増資となる可能性が高く難しい局面を迎えています。とはいうものの、巡行ベースにおいても、それなりに高い利回りを享受でき、物件の質はそれなりに高く、割安な値段で取得されていると考えますので、相対的な投資妙味は一定の水準を保っているのも事実です。

私は平均９万円程度で購入していることもあり、投資口数を増やしにくい状況ではありますが、投資口価格が９万円台に下がるようなら、少量づつ買い増ししていくことも検討していきたいと思います。